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創投(Venture Capital)—熊彼得式的資本積累(Schumpeterian capital accumulation)[1]

何彩滿[2]─東海大學社會所博士班

一、前言

Amin強調熊彼得式的workfare state儘管有數種的表現形式（Amin, 1994），同時也無法找到一個實然存在的全套類型，但是至少仍能從幾個發展的趨勢中找到一些基本的特定形式。其中一個最為作者所強調地即是國家角色在各方面的釋出(hollowing out)。然而若是因此就將一個後福特主義時期的國家認為是熊彼得式的，我覺得是有問題的。我並不排斥使用 “熊彼得式的”這個詞彙來標定一個與大量生產大量消費社會的差異性，相反地，如果概念的創造是用來解釋某個特定社會的現實(practice)，那麼以”熊彼得式的”作為一個概念，它所指涉的社會實體應該與福特主義時期的積累模式有不同。就資本積累的方式而言，一個熊彼得時代的來臨，特別強調與創新(innovation)的結合，同時資本集結的本身如同熊彼得所強調的，資本家與企業家是可區分的，一個資本主義發展的最高形式就是提供資本者不等於企業家。對於企業家的認定，熊彼得十分嚴格，他認為唯有將生產要素能夠做創新的組合而產生出新的價值來者才具有所謂的企業精神(Schumpeter, 1993)。

創業投資(venture capital)在熊彼得的意義下，一方面既符合資本與企業的分離；另一方面更強化了馬克斯過去所區分兩個概念所標示的不同社會邏輯，也就是貨幣資本到貨幣經營資本這種過程的轉變。這不僅只是概念的區份，而是不同生產積累的模式需要有其相適應的社會結構支撐。絕對剩餘價值的生產關係與相對剩餘價值所需要的是不同社會發展的結構(馬克斯，1966)。

創業投資，是資本家中的資本家，這種以經營資本作為商品以獲利潤為其產業存在的型態，對於熊彼得來說，正是一種創新，一種對於生產要素（資本）使用方式的重新定義。它不僅僅將資本與企業經營分離，但是資本的經營本身又取得了企業經營的樣式。但是這僅僅只是停留在一種新興行業的層次來談創新。更進一步值得討論的是，這種資本法人化出現的意義是什麼？本文試著指出資金來源、投入對象、操作過程，新的資本積累方式所揭示的是不同的社會關係以及生產邏輯。從創業投資衍生的歷史，相對於美國六０年代之前傳統商業銀行的金融功能，我們檢視將資本形成稱為熊彼得式的(Schumpeterian)其實乃指涉了不同歷史時期其所適應的積累模式，以及正在進行的各種調節機制，包括國家、個人如何整合進入社會的方式。

本文討論的策略乃從創業投資（venture capital）本身所執行的內在職能著手。我並不事先預設這種創業資本的產生是為了適應新興科技，亦即如以往新熊彼得論者所持的觀點，該派論點將技術變遷視為資本主義週期的原因；因此進一步地就用所謂科技事業的發達成為經濟危機的解決與國際分工秩序形成的原因[3]。我並非是因為創投資本與新興科技看來似乎頗有現實上的正相關，而就稱之為熊彼得式的資本積累。一種熊彼得式的資本積累，指的是第一，是該種資本的內在邏輯(endogenous logic)，要求創新與高的資本利得結合，這是一種資本內在結構的選擇性親近。它不必然要與所謂高科技產業相連。換言之，是該種資本與創新的產業（並非僅指涉所謂的高科技產業。當然，除了美國，所有後來者與高科技的關連是後來的故事）。第二，如前所指，一方面創投做到了熊彼得所分述的資本與企業家的職能分離；但是就創投本身的經營型態來說，又是新穎的組織形式，它不親自執行創新職能，而是透過資本的組織化來集合 『創新』，並從中鍛鍊鑄造出利潤來。

二、熊彼得式資本：『創新』結合資本形成

1.        六０年代前的銀行與企業籌資

六０年代前的美國（所謂黃金年代），大企業經營的邏輯是 “無借款經營”。六０年代前半期，向美國證券管理委員會登記的公司債發行額，每年不到一百億，可是到了後半期，每年平均增加170億美元，到了74年間更高達417億美元。以杜邦為例，該公司打破五十多年來的傳統，公開募行五億美元公司債，接著七四年又發行了四億美元公司債（井手正介等，1977）。這些例子無非說明，美國企業轉向借款經營的結果，使美國金融資本市場的規模擴大與多樣化，也使投資銀行的活動範圍擴大。這項轉變使美國的企業財務結構發生激烈變化，也動搖美國信用制度的基礎。總體來看，六０年代後半以後的通貨膨脹與經濟結構的變化，使產業界的獲益能力顯著降低。整個美國的經濟經過一九七０年代前半段的混亂與衰退，在進入一九七六年後，開始又走上擴大再生產的趨勢。但是因為過去高度的通貨膨脹的結果所暴露的問題是企業自有資金的不足。除了之前提過的發行股票、優先股或是公司債券以外，企業如何加強財務結構以各種方式來集結資金成了七０年代末期所有企業的最大前提（ibid.）。

2.資本家中的資本家

如前述，若只是單純提供資本給於創業者，並無法凸顯熊彼得式資本積累

的特質。十九世紀末的資本發展型態，也是由個人分散地將資金投資於創業企業，或者是透過律師、會計師等非職業性投資中介人。此外，還有一種是非專業管理的機構性創業資本，這發生於二十世紀初期，一些控股公司與保險公司等並非專門從事創業投資的機構，以部分自有資本投資於創業企業。而一種指涉與熊彼得式的資本積累，與前兩類的本質區別，是透過一種專業化的創業資本運作機構（意即法人化以形成特殊的產業），資本的運作以及各種與資本本身相關的知識成為主體，它不再是單單扮演中介的作用。資本的組成型態異於以往，與其特有的歷史社會脈絡相關。創投業在美國的興起，與美國政府對於法令的解釋息息相關，在下文資金來源的部分將會特別討論。

    美國，在各種分析觀點中成為諸多調節論者的理想類型，這種研究態度，如同華格納被尼采拿來當作所謂現代性病徵(syndrome)的靶子分析一般。同樣地，我們將創投當作一個切入點，也會發現資本的流動與積累，在所謂福特主義之後，在美國有著最為典型的發展。一份報告指出，1999年，全球投入企業的典型創投(‘classic’ venture capital[4])總額大約有580億美元($58 billion)，其中美國就佔了百分之八十[5]。這種資金集結的方式還在各地擴散開來，尤其經過一九九九年高度成長以後，各國投入創投的資金成長倍數都高於九五年時。以歐洲為例，光是九九年就比九八年成長了84%。只有歐美國家嗎？以色列、加拿大、韓國、新加坡緊接其後。日本倒是排在最後一名。美國是遙遙領先者。

3.    資本新方向：風險與創新

表一

從表（一）我們看見投入所謂種子階段的資本，其報酬率尤其高。種子階段意味著高度風險，如同美國國家創投協會主席所說，創投社群（the venture capital community）持續地集結創新並且尋找能夠引燃美國經濟引擎動力的公司投下資金[6]。此處的創新與風險幾乎可以劃上等號，常常只是構想，還未見產品與市場。從數字來看，的確可以說美國是創投事業的原型(prototype)。只有美國，也才能說明所謂風險資本與創新的意義。以後進國家如台灣為例，國內創投資本佔投資毛額的比例一直不高，甚至到近兩年才有超過百分之一。見下表：

表二  單位：億元台幣

若以上述統計為例，國內創投在早期資本形成階段或許根本不是重要關鍵的資本來源，因此，我們也就無法說明創投這類資本對於『台灣科技工業』起著重要的作用。當然，國家政府成立創投的宗旨非常清楚，甚至在產業發展條例中明文規定創投的資本一定要投入高科技產業的項目（下文將會再提）。有趣的是我國的儲蓄率一直很高，甚至到了一九九九年，儲蓄率還是高於投資率。在這種情況下，也許地下金融扮演著關鍵作用，但不在本文的能力範圍。許甘霖欲從創投對於高科技的貢獻，進而指出黨資本力量是背後抄手，這樣的論點有可質疑的地方。一方面是上面的統計數字無法支持，另一方面，創投在台灣一直到一九九五年才開始有超過3的每股盈餘表現[7]。而且，台灣創投投入於種子階段的，真是少之又少，於一九八九年前投入創始階段者都是全面虧損的局面。關於創投作為一項事業經營，裡面涉及的知識複雜，衍生的其餘組織例如各式分析師評等機構等等，這些都要時間培養以及社會條件支持。這意思是要將創投與科技產業在台灣的發展做扣連，還需更進一步的推敲論證。但是究竟台灣高科技興起的原因是什麼？創投這類資本不是關鍵原因，而或許該討論的是台灣以何種方式與全球國際分工串連起來。但是這不是本文的目的。

以台灣作為對照，是要凸顯美國作為分析創投資本的原型，有其特殊的歷史與社會條件。表一顯示，即使在兩千年的第三季，種子階段的投資報酬率仍然很高。究竟企業資金籌集在福特生產方式下與其後有否不同？傳統產業與新興科技的興起，資金的來源是否也不同？我先引述幾個所謂成功的創業故事。在1975年Arthur Rock，為了尋找能改變人們的生活和工作方式的創新觀念，而對初成立的Apple computer, Inc投入一百五十萬美元，而短短不到三年間，Apple股票上市時，當時所投資的一百五十萬美元已經變成美金一億元。另一個聯邦快遞公司(Federal Express)在創業初期連續二十九個月，幾乎每個月都損失一百萬美元，但是到了1975年公司股票正式上市以後，當初所投資的兩千三百萬美元，市價已達十二億美元。這些看似傳奇的創業使創業者一夕致富，但是當初投資這些公司的創投公司其背後的投資報酬率更達百倍以上。這是過去的故事。藉著美國創投協會提供的資料，儘管兩千年後半期的表現受到股市影響而下挫，但是我們仍然可以明顯看到，這類資本所獲得的投資報酬率遠遠高於從一般股市所獲得的投資報酬率。

如果沒有創業投資事業的興起，這些公司要向傳統銀行借貸資金創業，將會十分困難。一方面傳統商業銀行需要抵押資產的評估做為融資的基準；因此企業愈大者愈容易貸款。但是創投呢？創投所提供的資本特質完全不同於傳統商業銀行的資金。 “創業投資資金”的定義是創投資金(Venture Capital)，指投資人匯集資金，設立創業投資事業，以較大的風險獲得鉅額的報酬為目的，並委託專家對無法自一般金融體系籌措資金的新創事業從事評估以後投資並參與經營，在該事業經營成功後，將其股票高價出售，獲得鉅額資本利得，回收資金在投資於其餘新創事業（Liles, 1985；徐小波, 1985；廖耀宗, 2000）。

這裡，高風險不等於所謂高科技事業，整個創投的資金主要還是針對有創意的構想，例如聯邦快遞。儘管如此，以美國的創投發展整體來說，創投運作的總資金在過去十年成長了十倍，總資金從1978年的三十五億美元，成長到1990年的三百六十億美元。以兩千年第三季為例，這些資金投入的比例其中佔最大比例的是投資在網路公司(internet companies)，其次依序是網路軟體、電子商務以及生物科技類[8]。這點與我國對於創投業的規範不同。我國初始在創投事業條例規定必須將資金放入科技事業類。這個規定直到一九九四年才有所改變。有機會本文會再回頭談論台灣的資金問題。另一個有趣的統計是這些創投資金流向區域化也可以從創投資本的流向看出，再以同年第三季為例，拔得頭籌吸引資金者依舊是加州的矽谷，吸引了總投資額的30%。再就是新英格蘭地區、紐約以及北卡的三角區域(Triangle area)。如果還記得前面所提，全球創投資本有八成跑到美國，而且還蜂擁集中在所謂的資訊科技產業。

既然創業投資大抵針對上述高科技等專業投資，同時如前提，有些在種子階段甚至都只是對構想的投資，因此這類事業在發展之初，一方面需要大筆資金，另一方面又因為多是技術密集或是所謂的知識密集工業，新公司的有形資產少，可供抵押的設備很難列舉。因此，未必能由銀行取得太多資金。此外，新公司未來數年有可能均處於虧損狀態，所以又不能擁有太多負債。在此條件下，創投提供一種從傳統公開或是商業來源也不容易取得資金的情況下的投資活動，作為一種匯集的風險性資金，可補足一般銀行融資功能之不足。從資本取得與科技事業發展這兩者的關係來看，融資的基礎不同於傳統商業銀行。創業投資對於資本提供的判准，就必須從未來資本利得估計與風險計算為基礎，我們可以稱之為一種利潤基底的供資方式(profit-based)。與傳統商業銀行大不同者在於後者提供的融資判準則是以抵押資產以及信用貸款，我們在這個面向下，可以如同Boyer所稱之以信用為判准的融資方式(credit-based)。

我們也可以說創投的資本結構隨著金融市場提供了不同的融資選擇。從間接融資轉向直接融資的方式；從負債融通的資本結構，轉向股權投資融通的資本結構，其中的差異在於，過去以授信為基礎的融資，廠商必須提供完整的財務報表資料、擔保品，以證明廠商的財力，才能獲得金融中介單位給於信貸；直接股權的融資則側重企業的未來獲利能力。

4.評等公司、風險與創投資本

這類資本家中的資本家雖然在某種程度是與企業家分離的，如同熊彼得所區分的，亦即由資本家提供資金，企業家執行創新職能。可是法人化的創業投資事業者，因為集結了各類資金（待回我們會討論資金的來源），又是投向對於高報酬期待的風險產業，因此，對於該項創新的產業項目必須有瞭解價值與評估未來利潤的能力。以美國的創投型態來說，它的組成分成兩種。一種是資金的管理者，稱為一般合夥人(general partner)，另一種則是有限合夥人(limited partner)一般合夥人提供資金的百分之一，另種有限合夥人則提供剩下的百分之九十九。不管是這類的創投公司還是由大公司內部組成的創投部門或是由銀行扶持的創投公司，組成都會有一般合夥人，以便管理創投的合夥資金。基本上，創投大都投資於新設立而沒有太多經營經驗的公司，他們大多處於新技術開發或新市場開拓的階段，面臨這些不確定性，創投公司的經理人會以他們過去的投資經驗提供創業者建議。他們對於所投資的公司是否提供進一步融資，端視該公司能否達到特定的財務或營運目標。隨著資本集結的法人化，一個衍生的組成即是專業結構(expert structure)。儘管創投在台灣的發展有不同的故事，（佔國內資本形成比例不高，但是絕對與科技業的發展相關），目前有82個基金管理團隊管理174家創業投資公司1225.065億台幣的總資本額[9]，也就是有78.63%是由顧問管理公司來經營監督的。這些顧問管理團隊不是只要投入資本就好，他們必須針對行銷市場、技術商品、風險評估以及財務規劃等等都有一通盤的分析能力。

根據美國創投業統計的結果，有80%到90%的創業提案，根本沒有機會進入複審，很快就被創投拒絕。這些中大型的創投機構，每年都會收到500到3000件左右的投資案，具有進一步分析價值的，約佔10%。這些數據意味著成功被接受的比例小於2%。小型的創業機構所接受的案件更少（許福財，1996）。其中一個重要因素還因為分析所花的費用相當高，一方面因為高級的分析師不多，每天收費的標準都高達數千美金，另一方面則是因為分析工作時間少則數日，多則數月。創投社群的形成使得風險評估等知識以及資訊傳遞形成Amin所強調的互動(interaction)場域的形成(Amin and Thrift,1993）。

5.資本代工者

我們將創投資本機構化、風險與高報酬一起擺著看，可以發現有趣的現象。一方面創投機構自己並不需要創新的構想，它的創新已經在美國將資本機構化的過程同時一次表現完成，剩下的，只是憑藉專門的知識尋找創新的點子，而後，多方投入資金並管理，而後獲得高額報酬。這樣的資本運作方式很像商品鏈。尋找資金來源方面，它像是代工者，代為集結各類資本，加工的方式是尋找與管理創新，創新的點子不用它想，像是管理協力廠式的把資金下放到各個有創意的企業上。只是在整個商品鏈來說，生產製造的OEM利潤少，資本管理的OEM報酬高（參見圖一）。

三、國家、創投資金來源、個人

調節理論指出了不同的積累模式有其相適應的調節機制。而在第一部份的討論裡，我們區別美國從八０年代起所興盛的產業所需的資本特質也不同於以往。接下來，我們還要問，投資的錢從哪裡來？一個工資社會(wage society)，講求大量生產，大量消費。要把積累的資金再投入生產，在福特主義時代也只有大資本家。但是前述提及，美國總體經濟經過六０年代的混亂與七０年代兩次石油危機的打擊後，這種積累模式的矛盾也突顯出大企業本身的財務結構也有激烈的轉變。現在，我們還是從創投資金來源分佈歷年的轉變來看資金成分、國家及個人關係的轉變。

1.        國家未曾釋出(hollow out)

美國的創投當然不是一開始就這麼欣欣向榮。我們先看以下不同時期的資金來源結構。

表三：創業投資資金的來源比率分配（百分比）

資料來源：謝劍平、周昆（1996，投資銀行）

我們看見整體退休基金在創投的比例從1978年開始就急遽地上升，一份最近的資料顯示從一九九０年起，過於50%的退休基金是創投的主要源，直到一九九八年，投入創投的比例還達百分之五九，奇怪的是一九九九年則又下降到百分之二十三，反倒是個人與家庭的投資者上升到21％（見下表四）。關於這現象本文也會試圖從資本積累內涵的邏輯提出解釋。

表四

Source: National Venture Capital Association and Venture Economics

從上面兩個表來看，至少過去二十年間，創投的主要資金來源是退休基金(pension funds)。這裡我們可以看見國家對於法令的解釋如何影響退休金投入創投市場。聯邦政府在1974年時ERISA還禁止退休基金投資太多資金於創業投資或是風險性資產，但是國家影響資金的形成有一個關鍵展現在兩個重要法規的改變（梁美琪，1996）。第一是1978年的Revenue Act, 此一法規將資本利得稅由49.5％撿到28%。第二是1979年7月，美國政府對員工所得再投資法(Employee Reinvestment Income Security 簡稱ERIS Act)的重新解釋，允許退休基金投入創投。這個影響可以從數據明顯看出。此外，新投入的創投資金與資本利得的稅率有密切關係，資本利得稅愈低投資於創投的意願愈高。一九七八年降低資本利得稅後，新的創投資金便迅速上升；相反地，一九八六年資本利得稅率調高之後，新的創投資金數額則又有趨緩的傾向。

另一個重要的關鍵，美國原規範聯邦及州立案銀行不得投資創投事業即非金融相關事業，銀行控股公司得投資非金融相關事業（創投在美國屬於非金融相關事業），但是不能超過被投資公司股權的5%。可是這法到了1999年九月美國國會通過金融現代法9The Gramm Leach Bliley Act, 或稱為The Financial Modernization Act)後，金融、保險、證券業得以跨業經營的限制才除去。因此，國家藉著對於產權的認定亦即資金的解釋權來介入經濟活動引導產業方向 ( Campbel and Lindberg, 1990)。這部分，從後進國家對於創投事業的條款設立，看得更加明顯，無論是租稅獎勵或是直接指明依照發展階段引導資本流向特定產業，我國創投業發展也是如此。但是後進國家是直接將創投導引到所謂的新興科技，而美國政府卻在資金形成本身就先做定義，只是這類資本恰恰府應所謂新經濟高風險高報酬的經營邏輯，而流向新興經濟。

2.「創新發展」的全球化現象：被迫成為資本玩家

退休基金在美國創投資金結構佔有如此重要比例，若我們比較其餘國家，會發現這是美國獨有的現象。但是這獨有現象隨著創投資本都投向美國新經濟，所有透過各種方式（先是國際生產分工造成的，再是資本）與美國市場連結者，也一起投入這樣的風潮。對於『創新』、『發展』、『新經濟』的強調，成為各國重要的產業政策。而這不是只有口號而已。有關於資本的相關法令全適應著這股新風潮。歐洲在1980年代掀起了重視創業投資事業的熱潮，各國紛紛制定了相關法案，例1981年英國推出「創業法案」和1983年的「企業擴充法案」，刺激了投資大眾對創業投資及創立新事業的投資意願﹔荷蘭在1981年的「擔保措施」，而瑞典和法國分別在1982、1983年成立第二類股票市場，以鼓勵中小企業和創投事業的發展。此外，為了協助歐洲創投業者克服市場、文化、法律、財稅等差異隔閡，歐市執委會並在1983年成立了歐洲創業投資協會(Europe*s Venture Capital Association，EVCA)組織，鼓勵業者間彼此密切合作，同年並推出「創業投資結盟方案」，由歐市執委會提出融資協助，支持多項跨國融資計畫。根據統計，歐洲創業投資募集資金的主要來源為機構投資人（當然，機構投資人的資金來源呢？也是值得探索的問題）。以1991年為例（對不起，找到的數據稍微舊了點），其中銀行、退休基金和保險公司合計約佔62%而以來自銀行的資金所佔比率最高，約佔募集金額的36%。以法國為例，其中退休基金才佔5%；荷蘭這部分則大約有20%的比例。從OECD來的一份資料則顯示，為了確保創投資金來源能有個長期的供應，退休基金勢必成為主要供應來源的趨勢。儘管目前顯示退休基金佔大多數比例的歐洲國家主要以英國為首，再是荷蘭和愛爾蘭[10]。

就台灣而言，我們在表二的地方提過，一九八０年代早期，創投並非構成科技事業發展的主要資金來源。此外，我國創投資金來源為國內法人(77.43%)、國內個人(15.56%)、國外法人(6.65%)和國外個人(0.37%)。勞退基金還未被批准投入。國內法人機構所佔比例有日漸增加趨勢。 為擴展資金來源，政府於1994年起開放保險公司、民間銀行可投資創投，而保險公司投資金額不得超過該創投公司資本額25%或一億元，銀行則受資本額5%的限制。迄1997年6月底止，銀行和保險公司投資佔創投資本額比重分別為6.10%、4.66%，和國外超過四成來自保險公司與退休基本的情況迥然不同。目前國內相關退休基金還未能投資國內創投事業，但是已有不少報告建議政府開放這部分的資金管道（廖耀宗，2000）。依照勞委會85年11月20日修正的『勞工保險基金收支保管及運用辦法』不管是投入債券市場，還是存放入銀行（特別是國家指定或是公家銀行），基本退休基金採用利息所得的方式來處理。很明顯的，美國這部分的處理，因為放入的融資市場不同，因此勞退基金就以利潤所得取向的直接融資方式來處理，而非間接融資。但是台灣創投公會對於資金管道開放的呼聲有可能也使我國的退休基金漸漸導向直接融資的市場。

3. “Wage” Society: Who gets the benefits?

「在我們上市那天，我打算為自己買台747噴射客機，以資慶祝。」說這話是位名叫大衛的年輕人，在去年他加入矽谷創投行列，這些創投公司以股票作為交換，來協助把 “優秀”的構想轉化成為營運良好的新興事業。他預期在今年後期，自己的公司初次公開發行(initial public offering, IPO[11])時能夠出脫持股，預期IPO價格可讓它的市值輕鬆達到一百億美元[12]。英國經濟學人雜誌同期提到，不是只有他而已，這些日子以來，似乎每個人都想當創投資本家。

這裡揭示的是什麼問題？首先是消費的所得來源，再就是生產的資金來源，另一個前述已經提及相當關鍵的現象，資本以何種型態出現？並投入生產行列？倘若福特主義所強調的生產與消費模式，個人乃透過工資整合進入社會，亦即整個工資社會(wage society)用來標定特有的資本積累政權(Aglietta,1998），那麼單單追蹤資本的形成軌跡，我們的確可以發問，福特式的積累模式所產生的矛盾，就資本的產生與再生產而言，產生了什麼變革？Boyer的發問在這裡顯得更為清楚，福特主義之後，一種以金融為主導的成長政權是可行之道嗎(Boyer, 2000)？與其確定這個命題具有普同性，Boyer毋寧更將金融的位置擺回歷史與特有的社會脈絡下來談，再次地，特別是美國。

表面上看來，的確似乎人人都是資本家。換個角度想，人人被迫進入資本世界。特別以pension funds方式進入資本市場時尤其如此。這裡的矛盾與可能衝突是什麼？圖一

                   ？

    一九九九年pension funds投入比例下降，但是個人與家族卻上升。這裡的個人不再是來自富有的家庭的那種資本家，而是高科技個人所獲得的股權而有的財富。這種變化是因為工資結構所起的，它反應的是在形構化的新的積累模式(Aglietta, 2000)。這類個人拿得不是薪水而是股權，這種工資無法反應它與生產力的關係。但是此處要討論的重點是，employee與此 pension funds的關係。事實上創投的資本市場顯現的邏輯說明了高報酬與雇員的利益沒有關連。也就是這類創投表現的好壞與雇員後來拿到退休基金沒有關連。創投的表現雖然主要來源是退休基金，但是不會回饋在每個雇員身上[13]。奇異公司正出現這樣的爭論，究竟誰該獲得由企業退休基金投資的回饋報酬？從退休基金獲得的報酬已達520億美元，遠遠超過它該支付的退休金247億美元。而自1986年起，公司未曾讓任何一個雇員獲得任何這種投資回饋，但卻繼續從個人所得提撥3%放入pension funds裡，繼續投入創投的資本市場。這裡的討論只限於創投市場。表面上資本呈現的社會關係似乎說明了人人都是資本家，但是究竟誰拿到利潤？值得更進一步探究。代表著十四個團體(unions)主要談判代表 Art Smith負責與 GE協商，十四年來這部分基金所有的貢獻全被GE拿去，談判意味著公司在退休給付方面應該更慷慨些。同時，工會在這裡發揮的力量也值得注意。而很明顯地，國家在這裡的角色，的確看不到。這些不少舊經濟曾經做出的貢獻造就了目前新經濟的景象，但是誰得利的疑問也繼續維繫了勞資之間的可能矛盾。

    同時，獲得資本支持的企業家，也沒有那麼輕鬆。每一個企業都從提供資本者的創投事業那裡承受被迫成長的壓力(being forced to grow)。這樣以利潤根基為取向的資本積累所可能產生的矛盾，由於創投雖具高報酬，但是投入時間長，才能看到果效。1980年代，在所有創投中有百分之二十五釋放在第一階段的投資，但是機構投資者的增加，投資經理人的利潤壓力使得遙遠等待收穫的創投初期投資參與者日益減少，到了1988年，第一階段的投資者只佔新創業投資資金的12.5%，僅是1980年的一半，而管理者融資買入(leverage buyout LBO[14])則快速增加，1988年新流入的創投資金，有20%是流入LBO（梁美琪，1996）。這意思是資本有20%的壓力追求著短期的利潤表現。這裡引含的危機將因為流入種子階段的資金愈少而爆發出來，因為經濟金因新企業減少創新而受影響。另一方面這種投資機構化的轉變，也因為他們擁有許多資金，可以追求許多的投資計畫，可能也使太多資金追求相對少的交易，最後由於該產業被過度投資，而形成產量過剩的削價競爭。去年後半期以來的NASDAQ股市衰退造成創投資金的短缺也說明這個危機。

四、小結

    新的積累模式需要不同的資本邏輯。創業投資，風險性的本質適應了新興產業的資金經營流程。此種融資方式與資本利得的關係如下表：

表五

    資本與勞動在不同時空脈絡下，依舊是所有經濟形式的衝突(Jessop, 2000)。透過資本積累的新形式，資本再組織化而以一種全球化的方式展現出來。前述同時也提及全球創投資本有八成指向美國。這種資本構成的法人化，一方面承襲了集中化的趨勢，另一方面卻也因為同樣邏輯而區域化（加州矽谷、波士頓、北卡三角區Triangle Area）。在這個層次上，本文同意熊彼得式的資本積累，即使是國家，也得符應這個邏輯，國家隨著全球化的力量而也被迫以法令規範的再詮釋力量來帶動私人資本。從全球資本的流向與積累來看，資本也形成層級。舊經濟雖老，卻不會死去。所有的新興發明全要應用在舊經濟上，以引發另一種創新的利潤。美國目前當然還居首位。由她所引爆的新興科技與創投資本，不斷地將「創新」、「新興科技」、「高報酬」等劃上等號。要跟上，就要各是各樣的配套。

    某種程度來說，國家的確像Bob Jessop認為的，越來越無法控制資本流動與配置（Jessop, 2000），國家雖然未曾退出，也是以一種服務企業的型態呈顯出弱質國家的局面(weak state)。但是我們發現除了美國以外，其餘國家在面對競爭更為激烈的全球市場，無論是資金財產權的重新界定，或是租稅減免的獎勵，國家依舊是資本形成的關鍵(ropes)。這不只是在資金集結的相關法令上看到，各個國家以各式策略投入這種資本循環裡。過去十餘年，各先進國家為確保其高科技工業產品在世界市場之競爭力以維持經濟發展，不僅政府全力推動科技研發，各民間企業也積極增加投資，一向強調政府不干涉產業政策的國家如美國，也都以興利精神積極推動科技發展相關事務。但政府的角色主要還是在強化或改善科技發展相關之配合措施，如基礎建設、法律規章及人才培育等。

    美國雷根總統在1986年年度國情咨文中提出「促進科學技術發展是提高美國競爭力的關鍵」，柯林頓總統上任後，也極力爭取增加科學研究基金，明確地將加強科技實力作為保證美國在廿一世紀持續保有競爭優勢的重要手段。又基於未來資訊設施對國家競爭力之重要，乃由副總統高爾出面推動國家資訊基本建設。公元1995年英國政府推動「前瞻技術計畫」，結合產、官、學共同研討提升未來競爭力所需的科技發展重點，由政府及業界共同提撥研發經費。經濟合作暨發展組織(OECD)會員國提出的許多刺激產業競爭力報告，均認為政府部門鼓勵產業研發與創新是產業政策必須考慮的重要因素。日本則在公元1995年11月通過「科學技術基本法」，並於公元1996年擬訂科學技術基本計畫，以期能因應日漸激烈的國際經濟競爭，與環境保護、糧食、能源、資源等全球性問題。另一方面，各先進國家為維持科技發展的競爭優勢，對科技經費的投入均維持一定水準的穩定成長，如美、日、德、法等國過去十年之研究經費佔GDP比值均在2.3%~2.8%之間。而韓國在過去十年內則從GDP的1.7%增加到超過2.5%。美國的國家科學技術委員會(NSTC)更明訂，未來應促使政府與民間加強合作，以逐漸將國家研發總經費提升至佔GDP的3%的長期目標。日本國會更於1996年通過，未來五年，政府將投資1,500億美元，加強研究。

強調創新、發展，不只是經濟活動中尚未看見的構想。從上述的說明，它以法人化的資本行動取得了形貌，驅使國家、各種企業行動者、甚至個人一起投入創新，各種可能的方案都要求實現它，資本的邏輯要求實踐創新、實踐發展。誰要不跟上全球的腳步，誰就註定貧窮。這種資本國際化以及投資機構興起的現象，令投資人的儲蓄投資於各種金融市場，投資對象的評估標準也來自於金融市場上的表現，這種運用儲蓄資金的邏輯，全然不同於銀行的經營邏輯的現象。因此，這種國際資本的流通使過去國內儲蓄與國內投資率之間的關連不見了（Aglietta,1998）。美國的創投是最佳的例子說明，即使資金來源一大部分是退休基金，也沒有讓每個人成為資本家。資本商品鏈中的代工者是獲利最多者。個人透過退休基金的操作方式投入了資本市場，只是資本利得的結果與企業員工無關。過去二十年來，來自退休基金操作的創投資本利得，因為操作績效還屬正面，儘管利得無法使員工受益，或許沒有拿不到退休給付的困擾。往後呢？十年後退休的人呢？創投法人化的結果一方面得繼續煩惱資金來源的供應問題（後進國家更是），另一方面目前新興經濟的經營邏輯要求短期利潤，這種不符合創投資本內在邏輯的操作方式，或許將引發一種金融危機，一如Boyer所說的，危機不是來自新興國家的競爭，而是美國自身金融導引所引發的衍生效應。

參考書目

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1998  平民金權主義？檔資本與高科技產業的政治經濟學。發表於一九九八批判的新生代論文研討會。

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